摘要：

　　过去几年我国广义信贷增速超过广义货币。相对于GDP规模，商业银行总资产大幅扩张而中央银行资产萎缩，造成“紧货币、宽信贷”局面，与2008年以前央行对外资产（外汇占款）贡献M2增长半壁江山形成鲜明对比，也与美国在金融危机后实行QE所对应的“宽货币、紧信贷”相关。这一货币变局对经济增速下行中的货币政策取向有何含义？在外汇占款下降的背景下，维持适度的M2增速是否必须降低存款准备金率或者放松存贷比呢？

　　我们需要关注过去几年我国信贷超货币扩张带来的风险。M2增长更多依赖广义信贷（商业银行资产）而非外汇占款（中央银行资产），其对应的是国内非金融部门的负债而不是外国对中国的负债。信贷扩张对应企业部门杠杆率上升，和房地产市场纠结在一起，在繁荣时期加大了房地产泡沫，但方向改变后，在经济增长下行过程中也会加大资产泡沫破裂以及去杠杆压力。对实体经济而言，信贷超货币提高了资金利率。近期央行在增加基础货币的同时加强了对银行同业业务监管，实际上是在放松货币的同时限制广义信贷扩张。这是一个巧合，还是政策取向的深谋远虑的变化，值得密切关注。

报告全文：货币变局