对于流动性的供求平衡状况，我们的基本看法是，随着贸易顺差在2008年10月以后重新恢复增长，以及银行信贷增长率进入上升过程，流动性的供应正在恢复;同时，经济名义增速的下降和私人部门投资意愿的萎缩导致实体经济对流动性的需求开始显著下降。受此影响，流动性供求平衡的格局正在发生转折，正在从2007年第四季度至2008年第三季度之间明显紧张和短缺的状态，转入相对宽松和过剩的状态;这一转折目前大体可以确认，其对资本市场的影响值得重视。

　　首先，从贸易顺差角度来看，2008年10月以后贸易顺差已经恢复增长，并且达到经济名义增速以上(图1)。可以看到，从2007年第四季度到2008年第三季度，中国贸易顺差增长率非常低，其中大部分时间是负增长，同期股票和房地产市场大幅度调整，这并不完全来自偶然性的巧合，还存在一些更基本的原因。需要注意的是，2008年10月以后，贸易顺差重新恢复加速增长，预计这一局面至少在2009年上半年可以维持。其次，从商业银行的信贷创造角度看，进入2008年第四季度以后，随着宏观经济政策的转向，信贷投放量在明显放大，信贷增长率出现加速。这些数据意味着流动性的供应正在全面恢复。

　　从流动性需求的角度来看，明显的事实是中国经济名义增长率正在迅速下降。而从2007年第四季度到2008年第二季度，经济名义增速则不断上升，并达到十多年的最高水平。经济名义增速的崩溃，意味着实体经济生产和交换领域对于流动性的需求正在全面下降，进一步考虑到私人部门投资意愿的萎缩，实体经济流动性需求的下降更为明确。在流动性供应上升的背景下，实体经济对流动性需求开始下降，这意味着流动性的转折可能正在出现。

　　实际上，从信贷市场上的利率情况来看，特别是剔除掉法定利率因素以后，近来的利率水平似乎出现明显松动(图2);从草根层面观察到的民间资金借贷利率，到商业银行的票据贴现利率，近来都出现下降势头，这些数据暗示流动性的转折可能确实正在发生。

　　另外一个值得注意的数据是企业部门的定期存款相对活期存款的比例近来在快速上升(图3)。这一比例的上升可以存在许多解释，其中一个可能的解释是企业的生产和经营活动对短期资金的需求在下降，同时企业持有多余现金。这一比例变化的重要性在于，在历史上它通常预示着流动性过剩局面正在出现，例如2005 年下半年该比例曾出现显著上升，1995-1996年该比例也曾经异常提高，这两段时期之后都出现了显著的资产重估。

　　显然，中国经济和资本市场仍然面对着众多不确定性，这既增加了形势预判的困难，也需要我们密切跟踪数据的发展，并适时调整对经济和市场的看法。

　　就目前的情况而言，明显的不确定性至少包括：房地产市场的显著恶化、商业银行爆发严重坏账并导致惜贷、资本流动出现大规模逆转，大量热钱集中外逃、国际金融市场和国际经济的不稳定性(例如全球经济陷入严重萧条，或主要金融市场进一步大幅度下跌)、仍然存在的“大小非”减持压力以及企业和银行部门未知的各种脆弱性